阿尔特研究报告

研究框架：

一、公司的定性分析

二、行业发展及公司成长周期

三、估值

我们研究一家公司无论用什么样的逻辑与指标，最终的目标是找到好公司，好生意以及好价格。所以从具体的指标我们先有全局的思维，给公司定性，是不是好的公司，生意模式上有没有明显的问题，能否持久保持竞争力，最后看价格，就是估值部分，要从行业周期与企业生命周期看估值更为理性，单纯的营收增长与市占率并不能说明问题。

一、公司的定性分析

公司简介：

阿尔特汽车技术股份有限公司（以下简称“阿尔特”），成立于年，国家首批高新技术企业，主要经营范围包括：汽车产品策划、造型设计、整车/发动机/变速器/零部件工程设计、CAE分析、NVH优化、新能源汽车开发、电控技术开发、同步工程分析、模/夹具设计制造、展车制作、整车及部件试验评价与咨询等，覆盖汽车设计的整个过程。

1、核心竞争力

公司的核心竞争力主要从两个方面来考量：

（1）商业模式

作为设计类的公司，公司从产业链上处在中游，上游是汽车零部件，下游是汽车生产厂家。最主要的模式通过下游厂商的新款车型设计招标获得收入。主要的投入成本是设计师费用及零部件采购成本。所以它最核心竞争力就是企业品牌及服务延伸力。

从品牌力这个角度看，在国内公司具备处在一流设计公司的位置，具备较强的品牌效应。国内的竞争者也较少。但汽车产业是全球化的产业，而且中国属于后起之秀，在这方面的积累还不够，相对于国外成熟的车企及独立设计公司，这种竞争优秀并明显。

（2）护城河

最为重要护城河就客户黏度及公司产品线覆盖。保持客户黏度的重要方式是自身具备较强的设计实力，需要业内较为知名的品牌设计师这样的软实力，同时在设计到成品过程中，公司在设计流程上又要具备完整性，才能保证客户忠诚度。

单台整车设计项目所需工时通常为20万小时左右，是个较为复杂的系统性工程，门槛较高，汽车生产企业自身设计开发能力难以满足市场和企业发展的需求新进入者很难有立足之地，所以这个行业竞争不多，但相互之间的竞争较为激烈，主要在国内与国外企业之间。中国在汽车市场较晚，属于后进入者，所以整个市场份额不大。

完整的整车设计历程至少需要人以上团队工作2年以上，并且上下游单位以及平行单位之间需要频繁交流、协作。

公司优势在于：新能源车的兴起，国外完全做新能源全流程市场的公司不多，而中国是又是新能源车的主要市场，所以给独立设计公司较大的生存空间。具备一定弯道超车的机会。这一定程度上也加宽了公司的护城河。

综合判断：

由于公司处在新能源车这个新赛道上，属于创新性的企业，新能源车上研发能力突出及全流程化的设计，同时具备核心零部件的供给能力，给公司的核心竞争力增色，具备较宽的护城河。

2、企业经营及盈利增长逻辑

（1）投资回报率和业绩增长力

公司从开始实现赢利，经历了漫长的研发积累期，伴随着新能源汽车的放量，营收和利润开始大幅提升。

其中年上半年，营收6.12亿元，同比增长82.47%；归母净利1.04亿元，同比增长.17%，公司进入快速发展的通道。

未来三年，公司将继续巩固和加强整车设计开发能力，同时加强新能源汽车的研发能力。PHEV(混动车)业务未来将成为公司业务新的增长点.

公司电子电气架构开发、新能源汽车平台开发、感知质量提升以及ADAS和自动驾驶系统开发等服务已具有一定竞争优势。，包括新能源整车开发、电控系统设计开发、电驱动系统开发、电源系统开发以及电子电气架构开发、SOA架构开发、新能源汽车平台开发等。公司主要进行了特定区域内的自动驾驶的技术研究，已经初步具备为客户提供低速场景下自动驾驶设计和自动驾驶车型改制方案的能力。智能座舱是汽车智能化方向的重要体现载体，目前公司已具备为客户提供座舱系统整体解决方案的能力。另外，公司不断加强汽车前沿应用能力建设，已具备为客户提供满足国际标准的ADAS和自动驾驶系统开发技术支持能力。

小结：

未来业绩主要推动力：从年开始，业务逐步释放，新能源车市场需求快速释放给公司带来充足动力。丰富的产品线布局，为业绩增长带来保障。

（2）公司的产能布局紧跟市场需求，为营收提升带来动力｛1｝定增加码，加速零部件配套业务产能落地。年初公司拟定增募资不超过7.9亿元，用于“先进性产业化研发项目”、30万套新能源汽车动力系统产能、柳州菱特5万台V6发动机技改项目。其中，与零部件配套业务相关的两个项目于年开始建设，年完工，建成后公司将具备9万台PHEV耦合器、10万台EV减速器、5万台增程器、6万台集成式电驱动、5万台V6发动机的产能。

｛2｝零部件业务从培育期进入收获期，在手订单全生命周期收入规模在35-65亿元，年开始放量。公司存量的零部件销售业务订单预计总收入规模有望在35亿-65亿元区间，主要订单包括：

①控股子公司柳州菱特V6发动机已于年7月正式为北汽旗下越野车品牌北汽BJ80进行批量配套，年已经完成千台配套，年将持续增加配套数量；

②与宝能汽车签署的EDU+双电机控制器总成订单，全生命周期20-30万台，预计年量产；

③与上汽通用五菱签署的DHT变速箱订单，预计5年70万台，预计年年底量产；

④与东风本田及广汽本田签署的减速器量产订单等。

此外，公司与德国大陆达成减速器产品样件定点，目前正在推进量产定点工作。年3月公司全资子公司株式会社IAT的参股公司株式会社BEATPOWER，出资万美元在成都设立了成都倍力特，将从事增程式混合发动机的研发、制造及销售。

｛3｝控股子公司四川阿尔特新能源致力于PHEV耦合器和纯电动车减速器等新能源动力系统的研发和制造，在手订单充裕。四川阿尔特新能源已经具备生产混合动力系统耦合器和纯电动车减速器的能力，已为广汽本田、东风本田等车企批量供货。年12月，四川阿尔特新能源成为宝能汽车EDU+双电机控制器总成的供应商，预计生命周期采购总量为20-30万台；年2月，四川阿尔特新能源成为上汽通用五菱DHT变速箱总成供应商，预计多款车型合计需求为5年70万台，其中一款车型预计项目总额5-6亿元。除此之外，四川阿尔特新能源还与德国大陆大成减速器产品样件定点，目前正在推进量产定点工作。

3、管理层能力

实控人宣奇武先生技术基因纯正，汽车产业技术研发经历深厚。宣奇武先生本科毕业于清华大学汽车工程系，本科毕业后进入一汽集团担任工程师，博士就读于日本九州大学，年博士毕业获工学博士学位；博士毕业后，-年曾在日本三菱汽车公司工作，担任开发本部主任；年，回国创立精卫全能科技有限公司（阿尔特前身）。宣奇武先生汽车工程专业基因纯正，产业资源和技术资源丰富，有利于对技术发展前景、公司战略的把握。

二、

市场空间与竞争格局

不同车型的整车设计费用差异较大，根据发行人多年的整车设计经验估算，在国内汽车设计行业范围内，单一车型全新设计、开发、试验的整车设计费用一般在1.5～2.5亿元。根据汽车工业协会统计显示，年国产乘用车上市全新车型（不含改款车型）近款，以一款全新车型整车设计费用1.5～2.5亿元保守估算，根据年度全新上市车型数量计算出汽车整车设计业务总需求为～亿元，按一款全新车型的开发周期2-3年保守测算，分摊到年度汽车设计行业的费用需求为75～.5亿元。（摘至招股说明书）

从行业看：

（1）造车势力的不断进入，为市场打开的需求空间

①汽车电动化方兴未艾，大批新势力入局。在新能源汽车行业蓬勃发展的背景下，造车新势力纷纷加入造车，以来中国造车新势力蓬勃发展，在年底造车新势力曾达到60家，在年8月曾达到76家，经过接近四年的行业洗牌，前途、博骏、赛麟、拜腾、游侠等大批新势力均走向倒闭，年仅留下21家新势力，其中在年实际有销量的仅有10家。

②年末开始第二轮新势力宣布下场造车。年末苹果宣布造车，其首款电动车APPLECAR已经在美国加州上路测试，将在年9月发布，最早于年在美国量产。年初百度、富士康先后分别宣布联合吉利造车，上汽和阿里宣布联合打造智己汽车，小米、滴滴也相继宣布造车。

③新势力和传统车企近年来申报了众多新能源车型。根据工信部各批次《道路机动车辆生产企业及产品公告》，年以来我国每月申报的新能源汽车新产品数量基本均在以上，年5月的第批申报的新能源汽车产品数量达到个。一方面，新势力的入局带来新能源车型申报数快速增加，另一方面在双积分政策驱动和新势力的竞争压力下传统车企也加大对新能源汽车的研发投入，未来新能源汽车将继续成为传统车企和造车新势力的重点投放产品。根据各车企车型规划以及工信部新车公告，预计年将至少有20个全新车型投放市场。

④新势力入局加上传统车企电动化转型，新能源车型推出数量越来越多，不断增加的新车型为汽车设计开发带来了巨大需求。并且互联网造车新势力对第三方汽车设计公司的依赖度较高，除了整车设计之外，还需要阿尔特这样的整车设计技术服务公司给他们提供工程服务和纯电平台开发技术服务。

从行业发展看，新能源行业随着大量的车企涌入，对新车型，新平台需求大幅提升，预计中国市场未来将会超亿的以上的规模。而中国的主要设计企业只有不足20亿的规模，还有巨大的发展空间。

（2）竞争格局

当前国际上较为知名的汽车设计公司大都集中在欧洲，主要包括意大利的宾尼法利纳（Pininfarina）、意大利设计（Italdesign）、意迪亚（I.DE.A），德国的保时捷（Porsche）、爱达克（EDAG）、麦格纳（Magna），英国的莲花（LOTUS）等

目前，我国汽车设计市场中主要分为三类机构：第一类为依附于汽车生产企业的研发设计机构；第二类为依附于汽车零部件生产企业的研发设计机构；第三类为国内外独立汽车设计公司。各类机构均没有在国内市场形成垄断格局，国内汽车产品研发、设计及咨询服务市场相对较为分散。

主要设计企业对比：

由于在A股上市的独立设计公司只有阿尔特一家，所以在财务信息并不能完整的体现。但从过去的数据来看，阿尔特的营收一直保持领先地位。

与国际竞争对手对比看：公司只能做到大而全，相比于国外公司的精而美，阿尔特处于相对弱势。但优势在于中国的快速增长的汽车市场，及完善的产业链可以大大减少设计成本，具备明显的价格优势和资源优势。

由于最早上市，所以将来可以获得更高的知名度和更充足的资金，有利于在国内的竞争格局中保持领先。

小结：

行业具备很高的天花板，尤其是新能源车的快速放量，将不断推升市场空间，行业处在成长期，新能源车的市场渗透率在10%左右。公司与行业增长保持同步，也在快速成长期。

三、估值

天风证券：

公司作为独立汽车设计科技赋能，发展核心零部件业务布局汽车设计产业化，其中汽车核心零部件研发及制造业务为主要设计生产插电式混合动力耦合器、纯电动车减速器、整车控制器及V6型汽油发动机。综合预计公司-年业绩2.5亿/3.5亿元，相对估值43/31XPE

长城证券：

预计-年公司实现营收14.4亿元、23.4亿元、35.4亿元，同比增速分别为75.4%、62.5%、51.3%，归母净利润依次为2.6亿元、4.0亿元、5.4亿元，同比增速分别为.2%、51.7%、34.4%，对应PE分别为40.4倍、26.6倍、19.8倍。

总结：公司属于国内相对稀缺的汽车设计公司，在中国汽车市场进入转型期时，将会享受转型红利。在行业内属于国产优质公司，好公司，热门行业，估值相对不高。